02、辉煌上市，模式转型
上市后，暴风科技迎来了自己的巅峰。
2015年3月24日，暴风科技（后更名为“暴风集团”）在创业板上市，发行价格7.14元，上市首日市值达12.34亿元，与乐视网成为当年A股两家视频类上市公司之一。随后的短短两个月内，暴风集团创造连续37个涨停板纪录，其股价从每股7.14元暴涨至327元最高点，涨幅达到4479%；市值从12.34亿元一度最高达到360.97亿元，翻了28倍。据统计，暴风集团2015年全年124个交易日，55天涨停。
40天37个涨停板、两个月市值暴涨28倍，充分享受了资本荣光沐浴的暴风集团成为了市场瞩目的“妖股”。暴风集团的辉煌市值，与当时A股“牛市”的尾声联系起来，在外界看来就是一个“第二梯队”的视频网站不被美国市场看好但是回到国内大受欢迎的故事。
牛市风劲，原本因议价能力不足、行业地位不占优而放弃海外上市的暴风集团也因祸得福。上市后，暴风集团的市值超过了当时的行业老大优酷土豆（33.79亿美元，折合约207亿元）。而当年创业板头把交椅的乐视网市值更是将近优酷土豆、六间房、迅雷（XNET.O）3家公司市值总和的3倍。A股的诱人估值引发中概股回归的欲望，而暴风集团为后来者提供了拆除“VIE结构”成功范例，分众传媒、盛大游戏、完美世界也纷纷筹备回归A股。这让冯鑫对暴风集团当时成为“乐视之后第一家A股上市的互联网公司”及“第一家主动转换资本结构回来上市的互联网公司”颇有几分得意。
但眼下，暴风集团和冯鑫需要面对的是，暴风集团3.86亿元的营收要如何支撑360亿市值？
转型路径：从广告到硬件
支撑暴风集团登陆资本市场的，是互联网时代经典的变现模式“免费+广告”。
招股书显示，上市前暴风集团的广告收入一直呈稳定增长趋势，2011-2013年分别为1.4086亿元、2.2513亿元和3.0998亿元。2014年暴风集团的销售收入总额为3.8亿元，其中广告业务收入3.43亿元，占了88.72%。另外，软件推广收入0.37亿元，约占销售总额的9.56%。其他的业务如销售商品和视频点播，收入占比合计不到2%（表2）。
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不难发现，暴风早期对广告业务的依赖非常严重。根据艾瑞咨询统计，2011年至2013年，暴风集团的广告业务收入市场占有率分别达到了3.3%、3.4%和3.2%。这与今日头条也不无相似。
具体来看，暴风集团广告收入分为两大类：一类是与网络视频服务相关的贴片广告，在点击并缓冲或暂停时播放；另一类是TIPS、弹窗、文字链等形式的广告，在用户激活和使用暴风影音播放器软件时候展现。一般来讲，第一类收入更加依赖暴风集团的视频内容，对带宽的压力也更高。第二类收入中的相当一部分是用户使用暴风工具时产生的，与内容、带宽无关。
早期，暴风集团主要以TIPS广告为主，如其2010年的收入占比达到59.77%。但随着网站视频内容的增加，贴片广告成为暴风集团的主要广告形式。2013年，暴风集团的贴片广告收入占比达到52.89%。
2015年暴风集团的广告收入达到顶峰。其全年营收达到6.52亿元，净利润达到1.58亿元；其中广告收入占比为70.9%，达到4.62亿元，同比增长34.69%。但很快，高速增长的广告收入遭到了市场和用户的反噬。
因为贴片广告需要更大的带宽来支撑，早在2009年5月，暴风影音曾经出现过全国大面积网络瘫痪的事故。这是由于后台驻留自动联网进程高烈度冲击DNS服务器所引发的，而这个进程的作用就在于推送广告和推广暴风影音的资源。这个事件当时引爆了暴风影音的负面口碑。随着广告的增多，暴风影音的用户体验自然也更加一言难尽。2011年8月16日，用户在安装暴风影音5软件时收到了一封道歉信：“一直以来，我们不断增加新的功能，暴风变强大了，同时也有不少用户抱怨暴风变臃肿、变慢了，为此我们要真诚地向您道歉！……”这算是国内第一例在安装时道歉的软件，但当时这封道歉信也引起不小的争议，被质疑为做秀。
暴风影音因“肥胖症”公开道歉，显示的是其单一商业模式背后的广告增加和用户减少之间不可调和的矛盾。而随着流量往移动互联网的迁徙，PC端播放器逐渐成为一个鸡肋产品，暴风集团的广告收入必然会被其他头部视频网站分割。
此外，不买版权的擦边球让暴风深陷“盗播”、“侵权”风波。暴风影音一度因为盗播屡次成为乐视、搜狐等公司的起诉对象，甚至被业内调侃“告暴风是一种流行”。招股书显示，从2012年1月至2014年12月，其因包含平台合作在内的聚合模式而作为被告涉诉的案件中，已结案的诉讼即高达151起，合计支付版权补偿费用186万元，支付版权赔偿费用37万元。截至2015年1月31日，发行人存在尚未了结的诉讼案件7起。
暴风集团之前不买版权，只做“聚合”的做法在PC时代行得通。各家视频网站缺流量，暴风集团作为播放器有流量，可以和各视频网站合作做内容聚合，给他们导流。凭借这一高性价比的打法，一线视频公司大笔烧钱持续亏损抢占市场，暴风集团反倒每年小有盈余。但随着移动互联网到来，各个视频网站纷纷推出自己的App端，没有独家内容难以有会员收入，流量下滑，暴风用户被分流，广告收入缩水难以避免。
取代暴风集团互联网广告公司地位的收入来源是电视产品收入。年报显示，2015年暴风集团产品销售收入占比增加到20.17%，次年该项占比升至55.68%。2017年暴风集团的销售收入达到了19.15亿元，较上市前的2014年增长3.95倍，平均复合增长率高达70.52%。然而，作为“免费+广告”的互联网商业模式却已然不再。在2017年的销售收入中，广告收入仅录得4.28亿元，占销售总额的22%。与前一年的5.79亿元相比，大幅度缩水26.13%。这说明暴风集团的免费平台已经对广告客户失去吸引力。与此同时，2017年其电视产品收入合计为12.83亿元，占销售总额的67%。因此，从这个意义上来说，暴风集团已然变身为一家电视机产品提供商，而非互联网平台提供商。
转型做硬件业务，给暴风集团带来了更快速的销售增长。其2015-2017年的营收增速分别达到68.85%、152.62%、16.25%。但是相较于营收的快速增长，净利润却是加速下滑的，2016、2017年净利润分别同比下滑-252.53%、-27.39%。
净利润下滑是由转型做硬件的策略决定的，也是由暴风电视销售的低毛利引起的。广告的毛利率要高于硬件产品的销售，所以2015年之前，暴风集团的毛利率高达75%，但转型做硬件后毛利率快速下降到27.09%。2017年，暴风集团的毛利率已经只有19.78%。70%以上的毛利率，意味着其产品有相当大的差异性或科技含量，属于高科技公司“战队”，而20%以下的低毛利，则意味着公司只是一味地建立成本领先优势。这种情况下，暴风集团也开始处于一种“卖得越多，亏得越多”的状态。
在盈利能力方面，暴风集团体量要小于乐视网，单从净利润率来比较，2011-2015年，暴风集团的盈利能力要略好于乐视网。而暴风集团的毛利率要高于乐视网，是因为在2016年之前，其广告业务占比高达70.9%（表3）。相较于暴风集团，不依赖于广告业务的乐视网，毛利率一直低于前者。
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工具型软件的宿命
十多年前，在那个用电脑看视频还要用到光驱和碟片的VCD年代，“播放器”的诞生很好地解决了碟片读取功能，并提供了更良好的播放体验。随着网络视频资源的丰富，“暴风影音”出现了。很快，这个支持680种格式、关键还免费的视频播放器，成为最早一批互联网原住民的桌面新宠，被誉为“万能播放器”。
随着下载速度的逐渐加快，在线播放出现了。“在线播放+本地播放”成为用户看视频的主要方式，2004年开始，PPTV、PPS等在线视频播放器迅速在市场上扩散。为顺应潮流，作为纯本地播放器的暴风影音也在2008 年开始推出在线视频业务。在当时宽带普及、高清流行，而影视版权意识薄弱、内容付费的蛮荒时代，BTChina等盗版视频网站大行其道，播放器开始进入到了最鼎盛的时期。
但随后的10年，随着中国互联网环境不断变迁、技术更迭，暴风影音这种本地视频播放器难逃工具型“陨灭”的宿命。当视频网站能够实现视频播放器所有功能的时候，当视频播放器也开始播放连篇累牍的广告的时候，下载一个视频播放器就显得有些多余。而“云播放”功能的出现，让视频观看无需下载，这给了本地播放器致命一击。“绞杀”暴风影音的，除了观看视频场景的线上转移，还有抖音、快手等短视频新兴娱乐模式对用户有限时间的争夺。
因缺少内容的支撑，像暴风影音、QQ影音这种单调的纯工具型播放器可扩展性有限，未来很有可能像DVD的命运一样，被历史封尘。
“工具型”播放器的基因，决定了暴风影音在流量增长和变现多样性上与其他头部在线视频网站难以抗衡。一开始就放弃做内容投入，这就注定了暴风集团的商业模式转型是必经之路；其广告的盈利模式缺少想象，3.86亿元的营收难以支撑其360亿市值。虽然暴风影音一直在正常更新，但随着暴风集团市值的暴涨，冯鑫开始扩张赛道。
